2019美國(guó)經(jīng)濟(jì)展望：增速放緩后 美聯(lián)儲(chǔ)明年6月后停止加息

到2020年，美國(guó)全年經(jīng)濟(jì)增速預(yù)計(jì)將進(jìn)一步放緩至1.9%，但GDP會(huì)在四季度重新加速，回到高于趨勢(shì)增速的2.3%水平。

摩根士丹利預(yù)計(jì)，利率走高疊加貿(mào)易陰云未散的大背景下，美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)始圍繞中性利率制定貨幣政策，并在今年12月、明年3月和6月再加息三次，將利率上調(diào)至2.875%。

但到了明年9月，美聯(lián)儲(chǔ)將認(rèn)為已進(jìn)入貨幣政策制定的“第三階段”，隨之暫停加息步伐。2020年，隨著經(jīng)濟(jì)增速回升至潛在水平以上，核心PCE通脹率進(jìn)一步上升，美聯(lián)儲(chǔ)屆時(shí)將加息四次，到年底時(shí)利率可以達(dá)到3.875%。

市場(chǎng)十分關(guān)注的經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)方面，摩根士丹利認(rèn)為，美國(guó)經(jīng)濟(jì)在2019年滑入衰退的可能性依舊很低，僅有15%左右。但到了2020年下半年，將有明確信號(hào)表明經(jīng)濟(jì)已經(jīng)進(jìn)入擴(kuò)張的最后階段，衰退可能性由此上升到30%。

基本面?zhèn)葘?xiě)

未來(lái)兩年，美國(guó)經(jīng)濟(jì)究竟是好是壞？摩根士丹利給出了兩大極端預(yù)期：

“熊樣”：金融狀況冷如寒冬

貿(mào)易摩擦全面升級(jí)致使投資下滑，動(dòng)蕩的市場(chǎng)和企業(yè)債息差大幅擴(kuò)大，金融環(huán)境持續(xù)大幅收緊，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)進(jìn)一步遭到抑制。

2019年下半年，美國(guó)GDP出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)始降息并停止縮表。2020年，降息進(jìn)一步加速。隨著經(jīng)濟(jì)衰退程度越發(fā)嚴(yán)重，美國(guó)重回零利率時(shí)代。

“牛氣”：更高的生產(chǎn)力爭(zhēng)取更多時(shí)間

失業(yè)率急劇下降疊加薪資增速攀升，美國(guó)經(jīng)濟(jì)繼續(xù)增長(zhǎng)，遠(yuǎn)超趨勢(shì)增速。生產(chǎn)力依舊保持在高位，勞動(dòng)參與率明顯上升，為供給側(cè)贏(yíng)得時(shí)間。但由于失業(yè)率過(guò)低，經(jīng)濟(jì)過(guò)度增長(zhǎng)，促使貨幣政策制定者做出更為積極的反應(yīng)。

到了2020年，美聯(lián)儲(chǔ)在每一次會(huì)議上都傾向于加息，最終減弱經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)勢(shì)頭。后年年底，通脹加速疊加失業(yè)率觸底，美國(guó)經(jīng)濟(jì)將明顯進(jìn)入過(guò)熱階段。

 

通脹前景：走高

摩根士丹利預(yù)計(jì)，美聯(lián)儲(chǔ)****的通脹指標(biāo)——核心PCE物價(jià)指數(shù)將在明年漲超2%，并在2020年進(jìn)一步上升至2.5%或更高水平。

具體來(lái)看，2%的核心PCE同比增幅將會(huì)持續(xù)到明年年初，但在關(guān)稅、更高的醫(yī)療服務(wù)價(jià)格通脹和勞動(dòng)力市場(chǎng)非常緊張所帶來(lái)的上行壓力接踵而至之后，這一指標(biāo)將在2019年底上升至2.3%，到2020年四季度則達(dá)到2.5%。屆時(shí)，核心CPI同比也將漲至2.8%。

就業(yè)放緩 薪資增長(zhǎng)加速

摩根士丹利看到，2018年以來(lái)，美國(guó)就業(yè)增長(zhǎng)趨勢(shì)仍保持著驚人的彈性。截至今年10月，美國(guó)每月平均新增21.3萬(wàn)個(gè)就業(yè)崗位。

展望未來(lái)，上述投行預(yù)計(jì)，2019年美國(guó)就業(yè)增長(zhǎng)將溫和放緩至每月新增14萬(wàn)個(gè)崗位，隨后在2020年小幅回升至15.3萬(wàn)人。盡管有所放緩，這一數(shù)據(jù)仍舊足夠強(qiáng)勁，可以繼續(xù)為失業(yè)率帶來(lái)下行壓力。

摩根士丹利認(rèn)為，失業(yè)率將在2019年下滑至3.4%，并在2020年隨著經(jīng)濟(jì)增速超過(guò)潛在趨勢(shì)而進(jìn)一步下滑至3.2%，創(chuàng)下自1953年以來(lái)的新低。隨著失業(yè)率下降，勞動(dòng)參與率也將提高至63%。

隨著勞動(dòng)力市場(chǎng)達(dá)到或超過(guò)充分就業(yè)，勞動(dòng)力供應(yīng)短缺也變得更具約束力，并為工資增長(zhǎng)帶來(lái)上行壓力。摩根士丹利預(yù)計(jì)，薪資增速將在2019年四季度加速至3.5%，并在2020年進(jìn)一步上漲至4.0%。

美聯(lián)儲(chǔ)加息前景：明年6月后停下腳步

正如前文所述，摩根士丹利預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)將在今年12月、3月和6月加息，將利率上調(diào)至2.875%。隨后停下加息步伐，圍繞中性利率進(jìn)行決策，到2020年再加息四次，屆時(shí)利率將在年底達(dá)到3.875%。

但摩根士丹利也指出，即使美聯(lián)儲(chǔ)判斷利率接近中性，這并不意味著美聯(lián)儲(chǔ)必須停止加息，而是表明了鮑威爾必須停下來(lái)評(píng)估加息的影響。

上述團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，通脹仍是美聯(lián)儲(chǔ)考量的關(guān)鍵制約因素。目前，家庭和金融企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表表現(xiàn)比過(guò)去好得多，而非金融企業(yè)杠桿則是當(dāng)前經(jīng)濟(jì)所面臨的****威脅——可能擴(kuò)大美聯(lián)儲(chǔ)加息所帶來(lái)的緊縮效應(yīng)。

金融條件繼續(xù)收緊，令摩根士丹利認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)測(cè)中位數(shù)在明年6月達(dá)到中性后，FOMC將停止加息、繼續(xù)縮表。

與此同時(shí)，考慮到許多委員可能將通脹歸咎于關(guān)稅等暫時(shí)性因素，2.3%的核心通脹率并不會(huì)迫使美聯(lián)儲(chǔ)在明年下半年繼續(xù)收緊政策。

摩根士丹利還稱(chēng)，暫停收緊政策將會(huì)為下半年金融條件的放松創(chuàng)造條件。這種放松的影響有可能被明年三季度增長(zhǎng)放緩所帶來(lái)的恐慌而推遲。

但當(dāng)市場(chǎng)看到衰退還未到來(lái)的明確信號(hào)，更為寬松的金融環(huán)境將推動(dòng)經(jīng)濟(jì)再次加速增長(zhǎng)，超過(guò)潛在增速。

衰退何時(shí)到來(lái)？

摩根士丹利直言，美國(guó)本輪經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張將締造歷史最長(zhǎng)紀(jì)錄，時(shí)長(zhǎng)延伸至2020年之后。盡管2019年經(jīng)濟(jì)增速有所放緩，但美聯(lián)儲(chǔ)停下加息腳步以應(yīng)對(duì)下行風(fēng)險(xiǎn)，衰退可能性?xún)H有15%。

但到了2020年，通脹走高，美聯(lián)儲(chǔ)被迫收緊政策，衰退可能性將會(huì)翻倍。

 

摩根士丹利稱(chēng)，若單看上述模型，明年迎來(lái)經(jīng)濟(jì)衰退的可能性?xún)H有10%甚至更低。但該投行所評(píng)估的結(jié)果稍高，主要是考慮到貿(mào)易緊張局勢(shì)升級(jí)風(fēng)險(xiǎn)，以及企業(yè)杠桿過(guò)高可能導(dǎo)致金融體系脆弱。

多年以來(lái)，這種杠桿在接近零利率的環(huán)境下成長(zhǎng)，很有可能會(huì)放大美聯(lián)儲(chǔ)加息所帶來(lái)的緊縮效應(yīng)。而這些下行風(fēng)險(xiǎn)正是摩根士丹利預(yù)計(jì)2019年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將大幅放緩的原因之一。

樓市并未過(guò)熱

作為對(duì)利率十分敏感的行業(yè)之一，美國(guó)樓市正在對(duì)緊縮的貨幣政策做出反應(yīng)。在樓市面臨抵押貸款利率和房?jī)r(jià)雙高、供應(yīng)受限的情況下，摩根士丹利預(yù)計(jì)住房投資將持續(xù)疲軟，對(duì)整體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)沒(méi)有貢獻(xiàn)。

上述投行將美國(guó)房屋建設(shè)和銷(xiāo)售近來(lái)的疲軟歸因于抵押貸款利率上升，并稱(chēng)更高的抵押貸款利率將使2018年美國(guó)單戶(hù)住宅營(yíng)建許可增長(zhǎng)率下降5%。此外值得注意的是，建筑業(yè)勞動(dòng)力短缺也是限制建房的因素之一。

摩根士丹利表示，如果近來(lái)樓市活動(dòng)的疲軟是因?yàn)楣┻^(guò)于求，那就確實(shí)會(huì)引發(fā)更大的擔(dān)憂(yōu)。但現(xiàn)在，千禧一代終于入場(chǎng)，收入增長(zhǎng)和人口數(shù)量支持了強(qiáng)勁的需求。

與此同時(shí)，房?jī)r(jià)連續(xù)七年上漲，為部分地區(qū)購(gòu)房能力帶來(lái)壓力。盡管如此，摩根士丹利并未看到樓市廣泛過(guò)熱的狀況。該投行樓市策略師預(yù)計(jì)，到2019年，房?jī)r(jià)指數(shù)HPI將從此前的5.0%-7.0%放緩至2.0%-2.5%。

貿(mào)易：拖累經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)

摩根士丹利指出，關(guān)稅或在一定程度上限制出口增長(zhǎng)，全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩或又致使進(jìn)口溫和增長(zhǎng)。由此，凈貿(mào)易將在2019年拖累美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，平均每個(gè)季度為GDP抹去30個(gè)基點(diǎn)，與過(guò)去5年的貢獻(xiàn)大致相同。

考慮到貿(mào)易政策仍是關(guān)鍵風(fēng)險(xiǎn)，也是不確定性的來(lái)源，該投行認(rèn)為，明后兩年經(jīng)常賬戶(hù)赤字將進(jìn)一步擴(kuò)大。

未來(lái)，經(jīng)常賬戶(hù)余額占GDP比例將從今年的2.4%，擴(kuò)大到2019年的2.6%。到2020年，這一數(shù)字還將上升至2.9%。

消費(fèi)：整體狀況良好

摩根士丹利指出，在財(cái)政政策持續(xù)審慎、收入增加、稅負(fù)減輕、消費(fèi)者信心增強(qiáng)的支持下，美國(guó)家庭的整體狀況仍然相對(duì)良好。2018年，退稅季將創(chuàng)下紀(jì)錄新高并拉動(dòng)需求，由此造成下半年的支出放緩。

該投行預(yù)計(jì)，明年春季返還的所得稅將大增620億美元，助力一季度儲(chǔ)蓄率飆升，明年2、3月份高價(jià)商品銷(xiāo)量也將上升。

由于非必須消費(fèi)品需求提前到了第一季度，二季度的消費(fèi)者支出應(yīng)會(huì)大幅放緩。摩根士丹利認(rèn)為，一季度實(shí)際PCE增長(zhǎng)率可以達(dá)到3.0%，頗為強(qiáng)勁；但到二季度，這一增速將放緩至1.8%，三季度則將進(jìn)一步放緩至1.2%。

但摩根士丹利也特別提醒稱(chēng)，消費(fèi)者支出放緩主要是退稅季推動(dòng)需求提前的結(jié)果，而非美國(guó)家庭消費(fèi)狀況潛在惡化的不祥前兆。

政府預(yù)算：刺激政策紅利消退

摩根士丹利預(yù)計(jì)，在特朗普減稅大幅壓低財(cái)政收入的情況下，美國(guó)2018年的預(yù)算赤字將占GDP的3.7%，僅略高于2017年3.5%。但在獲得國(guó)會(huì)批準(zhǔn)的支出遠(yuǎn)超自動(dòng)減支預(yù)算上限之后，赤字占比將上升至4.1%。

Zentner團(tuán)隊(duì)還看到，由于政府支出沒(méi)有超出2月份預(yù)算案的水平，在2018財(cái)年，美國(guó)財(cái)政赤字少得出人意料。到了明年，支出預(yù)計(jì)將攀升至預(yù)算水平，但減稅增支等財(cái)政刺激措施的所產(chǎn)生的綜合影響將遠(yuǎn)不如今年。

而在2020年，預(yù)算赤字占GDP比重將略有下降，回落至3.9%的水平。其原因在于，支出增長(zhǎng)仍在控制范圍內(nèi)，收入增長(zhǎng)則受經(jīng)濟(jì)回暖提振有所回升。

具體數(shù)字方面，摩根士丹利預(yù)計(jì)，無(wú)論是2019年還是2020年，美國(guó)預(yù)算赤字都將略低于9000億美元，不會(huì)超過(guò)1萬(wàn)億美元大關(guān)。